Илья Бушуев описывает основные систематические сигналы, которые обычно используются алгоритмическими трейдерами на нефтяном рынке, и которые влияют на конечную цену нефти. Автор рассказывает об отходе трейдеров от классической оценки баланса спроса/предложения, и оценивает эффективность различных стратегий торговли, лучшая из которых за последние 30 лет принесла бы 24,3% при коэффициенте Шарпа 0,63.

Материал подготовлен Институтом развития технологий ТЭК.

В своей первой статье «Кто есть кто в финансовых баррелях» Илья Бушуев, старший научный сотрудник Оксфордского института энергетических исследований OIES и адъюнкт-профессор Нью-Йоркского университета, рассказывает об основных участниках рынка нефтепродуктов. В данной статье «Мифы и реальность об алгоритмических нейтетрейдерах» автор рассказывает о реальных торговых стратегиях, их достоинствах и недостатках, и оценивает их прибыльность на 30-летней статистике цен на WTI.

Исторически сложилось так, пишет Илья Бушуев, что количественный стиль торговли рассматривался как нечто противоположное фундаментальной торговле. 

Целью фундаментальной торговли является оценка цены товара, необходимой для сбалансирования спроса и предложения. Это часто ассоциируется с изменением среднего значения цен, поскольку ожидается, что силы спроса и предложения отреагируют на любое изменение цен и восстановят своего рода равновесие цены и количества. Однако на практике это легче сказать, чем сделать, поскольку ценовая эластичность спроса и предложения на многие сырьевые товары довольно низкая. 

В то время как первоначальное видение трейдеров состояло в том, чтобы извлечь выгоду из уникальных фундаментальных данных и сделать ставку на сближение цен к некоторым фундаментально выведенным справедливым значениям, рынки часто бросали вызов рациональности, все больше отдаляясь от таких значений.

Чтобы уменьшить растущие убытки, была предусмотрительно внедрена система управления рисками, которая противодействовала ставкам дискреционных трейдеров, изменяющим значение с помощью стратегии, которая просто следовала преобладающим тенденциям и наказывала трейдеров за торговлю против тренда. 

Удивительно, но система управления рисками, основанная на следовании тренду, сама по себе оказалась гораздо более успешной стратегией, чем торговля, основанная на предполагаемом дисбалансе между спросом и предложением. Более того, эта систематическая торговая система устранила необходимость сбора дорогостоящих фундаментальных данных, а также устранила все человеческие эмоции и предубеждения. Впоследствии она превратилась в новое основное видение фонда и была распространена на многие другие сырьевые товары. 

Торговля товарными фьючерсами была очень привлекательной, поскольку аналогичные методы можно было применять ко многим товарам, которые имеют низкую корреляцию друг с другом, что дает значительные преимущества при диверсификации. Бизнес количественного фонда подобен казино, где преимущество в отдельных сделках довольно невелико, и нужно проводить их неоднократно по многим товарам, чтобы обеспечить устойчивую прибыль. 

В отличие от акций и облигаций, сырьевые товары были привлекательны еще и потому, что продавать фьючерсы было так же просто, как и покупать их, что позволяло трейдерам извлекать выгоду из тенденций в любом направлении. Наконец, поскольку торговля фьючерсами не требует авансового вложения большого капитала, помимо относительно небольшой первоначальной биржевой маржи, ставки на сырьевые товары могут быть сделаны с высокой долей заемных средств.

В этой статье основное внимание уделяется тому, как эти систематические правила используются конкретно на нефтяном рынке.

От хранения к импульсу (momentum) и переносу (carry)

В отличие от фундаментальной торговли, систематическая торговля или торговля, основанная на правилах, не пытается количественно определить какую-либо фундаментальную справедливую стоимость товара. Вместо этого она просто определяет исторические ценовые модели и предполагает, что такие модели будут повторяться в будущем. Обычно считается, что эти ценовые модели вызваны поведением определенных участников рынка. На финансовых рынках тенденции или импульсы (momentum) обычно объясняются различными поведенческими теориями, такими как медленная реакция трейдеров на новости или их склонность слишком быстро фиксировать прибыль, удерживая убыточные позиции слишком долго.

Здесь мы используем термины импульс и следование тренду как синонимы. В общем, следование тренду относится к импульсу временного ряда, при котором торговый сигнал генерируется собственной ценовой историей актива. Термин «импульс» (momentum) чаще используется в разрезе портфелей с несколькими товарами, которые ранжируют активы на основе силы их сигналов об импульсе, а затем покупают товары с более высоким рейтингом и продают товары с более низким рейтингом.

Однако на нефтяном рынке импульс объясняется проще. По большому счету, корни нефтяного импульса лежат в теории запасов, которая утверждает отрицательную и нелинейную взаимосвязь между ценами на нефть и запасами. Поскольку спрос и предложение на нефть крайне неэластичны, если запасы растут сегодня, то с большой вероятностью они также будут расти завтра. Таким образом, тенденции в запасах, как правило, постоянны, и, как следствие теории хранения, такое постоянство выражается в тенденциях цен и временных разбросах.

Подробнее о теории хранения и о том, как граница нулевых запасов и граница максимальной емкости хранилища влияют на фьючерсные цены и временные спреды, см. статью Бушуев «Виртуальные баррели».

Наиболее распространенным способом определения стратегии импульса является сравнение текущей цены на нефть с ее скользящей средней. В такой стратегии человек покупает фьючерсы на нефть, когда сегодняшняя цена превышает ее скользящую среднюю, и продает фьючерсы, когда текущая цена падает ниже ее скользящей средней. 

Рассмотрим базовую стратегию M(1,20), где текущая цена за один день сравнивается с ее 20-дневной скользящей средней, которая примерно соответствует средней цене за один месяц. Несколько удивительно, но такая базовая стратегия приносила 9,7% годовой прибыли за последние 30 лет (см. рис. 1) 

Во всех примерах стратегий, приведенных в этой статье, инвестиция удерживается в ближайшем фьючерсном контракте и переносится на фьючерсный контракт на второй месяц в последний рабочий день календарного месяца.

Однако данная стратегия также испытывала значительные просадки, и за четыре года она потеряла более 25%, что часто рассматривается инвесторами как порог максимальной терпимости к потерям. Коэффициент Шарпа стратегии oil momentum за этот период составляет всего 0,25, что затрудняет самостоятельную торговлю.

Коэффициент Шарпа традиционно определяется как отношение годового превышения доходности над безрисковой ставкой к годовой волатильности доходности. Поскольку на нефтяном рынке чаще всего прибыль и убыток измеряются в долларах за баррель, а процентная ставка играет лишь незначительную роль в эффективности стратегии, здесь мы определяем коэффициент Шарпа просто как отношение годовой прибыли и убытка к среднегодовому отклонению ежедневных прибылей и убытков.

Рисунок 1. Стратегия импульса WTI (1994-2023)

Существует множество вариаций стратегии momentum. Например, вместо того, чтобы реагировать на движение цены в течение одного дня, которое может привести к ложному сигналу, трейдеры могут захотеть увидеть некоторое подтверждение тренда, прежде чем начинать торговлю. В этом случае они часто используют пересечение скользящих средних, где, например, сигналы на покупку (продажу) определяются, когда 5-дневная недельная скользящая средняя превышает (опускается ниже) 20-дневной скользящей средней. Обозначим такой сигнал как M(5,20). Множественные импульсные сигналы на разных частотах часто объединяются для формирования совокупного импульсного сигнала. Например, можно в равной степени взвесить краткосрочный импульс дневных и недельных скользящих средних M(1,5), среднесрочный импульс недельных и месячных средних M(5,20) и долгосрочный импульс месячных и годовых средних M(20 250). Также можно потребовать, чтобы сигнал оставался неизменным в течение нескольких дней, прежде чем открывать позицию. Другой популярной разновидностью импульса является класс стратегий прорыва, при которых позиция открывается только тогда, когда текущая цена превышает предыдущую максимальную цену или падает ниже предыдущей минимальной цены, рассчитанной за некоторый исторический период.

Очевидно, что чем больше параметров использует стратегия, тем более восприимчивой она становится к переобучению, и стратегии момента особенно печально известны в этом отношении, см. книгу автора «Виртуальные баррели» (2023).

Это, в частности, это объясняет первопричину чрезвычайно высокой чувствительности стратегии momentum к выбору параметров модели, таких как выбор периодов ретроспективного анализа для скользящих средних. 

Гораздо более сильный систематический сигнал на рынке нефти, который также уходит корнями в теорию хранения, известен как перенос (carry) . Систематические трейдеры просто определяют carry как наклон фьючерсной кривой. В случае бэквордации carry положительна, а на рынке контанго отрицательна. Базовая стратегия carry заключается в покупке фьючерсов, когда рынок находится в бэквордации, и продаже фьючерсов, когда рынок находится в контанго. Стратегия не особенно чувствительна к выбору конкретных фьючерсов, поскольку большинство временных спредов фьючерсов имеют одинаковый знак. Если кто-то хочет учесть сезонность, то обычно carry измеряется как годовой спред между 1-месячными и 13-месячными фьючерсными контрактами. Эффективность такой простой стратегии принесла 18,5% годовой прибыли за 30 лет при гораздо лучшем коэффициенте Шарпа 0,48 (см. рис. 2).

Рисунок 2. Стратегия carry на нефть марки WTI (1994-2023)

Как можно объяснить столь высокие показатели того, что, на первый взгляд, может показаться довольно наивной торговой стратегией? Ответ кроется в поведении участников рынка, в частности в роли хеджера запасов. В статье «Кто есть кто в финансовых баррелях» показано, что категория хеджеров запасов действительно представляет собой самую многочисленную группу участников рынка нефтяных фьючерсов.

 Бизнес-модель оператора запасов зависит от арбитражного соотношения между спотовой и фьючерсной ценой.

Технически, на нефтяном рынке спотовой цены с мгновенной поставкой не существует, поскольку нефть всегда продается с форвардной поставкой. Здесь используется термин «спот» только для педагогического удобства, который на практике относится к фьючерсному контракту с наименьшим сроком погашения.

Если рынок находится в контанго и спотовая цена падает ниже фьючерсной более чем на стоимость хранения, включая стоимость заемных денег для покупки нефти, трейдер-хранитель покупает физический баррель нефти, помещает его на хранение и продает фьючерсы, чтобы конкурировать с арбитражем. Фьючерсный рынок непосредственно не видит физическую составляющую этой сделки, но финансовая продажа фьючерсов создает мощную и устойчивую силу воздействия на фьючерсы, которая часто пересиливает другие факторы и толкает цену фьючерса вниз. Противоположное происходит, когда рынок находится в состоянии бэквордации и спотовая цена превышает фьючерсную. Хеджер запасов в этой ситуации извлекает нефть из хранилища, продает ее на физическом рынке и выкупает хеджирование коротких фьючерсов. Это создает повышательное давление на цену (см. рис. 3).

Рисунок 3. Хеджирование переноса (carry) и запасов

Другими словами, когда запасы растут, хеджеры по запасам продают фьючерсы, а когда рынок фундаментально силен, они выкупают короткие фьючерсы обратно, и это именно то, что делает стратегия систематического carry. По сути, роль трейдера по запасам заключается в передаче жизненно важной фундаментальной информации о спросе и предложении на фьючерсном рынке. Трейдер, занимающийся финансовой систематикой, просто торгует с опережением ожидаемого поведения крупнейшего участника рынка. Преимущество стратегии carry заключается в том, что, в отличие от momentum, carry, по сути, не зависит от модели. Carry − это сигнал, ориентированный на будущее, и здесь нет необходимости выбирать обратные пути и оценивать параметры. Сигнал полностью определяется текущей формой фьючерсной кривой, и данная стратегия намного более надежна.

Одной из проблем стратегии carry является ее относительная медлительность. Рынок просто не переключается между ситуациями контанго и бэквордация слишком часто, что 

приводит к тому, что одна и та же фьючерсная позиция удерживается слишком долго, даже когда фундаментальные показатели рынка начинают меняться. Чтобы ускорить эту стратегию, количественные трейдеры часто применяют вышеупомянутый импульсный сигнал непосредственно к carry или к наклону фьючерсной кривой, вместо того чтобы применять его к цене на нефть. В такой стратегии, которую мы называем carry-momentum, человек покупает и продает фьючерсы, когда краткосрочная скользящая средняя временного спреда фьючерса превышает его долгосрочную скользящую среднюю.

Другими словами, вы покупаете фьючерсы, когда бэквордация ускоряется или контанго замедляется, и наоборот, вы продаете фьючерсы, когда бэквордация уменьшается или контанго увеличивается.

Стратегия carry-momentum составляет ядро многих торговых систем CTA (CTA — это нормативное обозначение Комиссии по торговле товарными фьючерсами США (CFTC), которое относится к любому лицу, предоставляющему консультации и зарегистрированному в Национальной фьючерсной ассоциации США (NFA). Даже базовая стратегия carry-momentum, основанная на пересечении однодневных и месячных скользящих средних, принесла поистине впечатляющую годовую прибыль в размере 24,3% за последние 30 лет при коэффициенте Шарпа 0,63 (см. рисунок 4). 

Рисунок 4. Стратегия carry-momentum для WTI (1994-2023)

Функция реагирования

Еще одним важным элементом в построении систематических торговых сигналов является определение размера позиции. В то время как momentum и carry, как правило, покупают на максимумах и продают на минимумах в ожидании продолжения тренда, полезно знать пределы изменения этих значений. Если сигнал (momentum) уже слишком сильный и цена выходит слишком далеко за пределы своего нормального диапазона, то вероятность того, что спрос и предложение выровняются, возрастает вместе с возможностью быстрой коррекции. Аналогично, в стратегии carry, когда контанго слишком велико, а хранение становится экономичным даже для самых дорогих уровней хранения, тогда большая часть продаж фьючерсов уже завершена. Аналогично, если бэквордация слишком сильная, то большая часть коротких позиций по фьючерсам уже закрыта, и давление на цену начинает ослабевать.

Чтобы уловить это явление, систематические трейдеры используют концепцию преобразования сигнала, или функцию реакции. Эти функции позволяют позиции увеличиваться до определенной точки перегиба, где она достигает максимума, но если сигнал усиливается за пределами точки перегиба, то позиция постепенно уменьшается. На рисунке 5 показаны два примера таких функций, где размер торговой позиции отображается в виде графика в зависимости от некоторого нормализованного значения систематического сигнала, например, стандартного отклонения сигнала. Одна нелинейная экспоненциальная функция реакции выбирается таким образом, чтобы она достигала своего максимума и минимума, когда сила сигнала составляет ровно одно стандартное отклонение (эта нелинейная функция реакции определяется через , где x — систематический торговый сигнал, масштабируемый по его волатильности).

Другая функция имеет более практичную кусочно-линейную форму, поскольку она определяет положение, которое должно сохраняться неизменным для диапазона значений сигнала, что также снижает транзакционные издержки.

Рисунок 5: Функции реагирования (RFs)

Заключение

В этой статье представлены основные систематические сигналы, которые обычно используются алгоритмическими трейдерами на нефтяном рынке. Хотя изначально эти сигналы использовались в основном CTA, в настоящее время они часто используются и фундаментальными трейдерами. В отличие от аналогичных технических сигналов на финансовых рынках, эти индикаторы особенно эффективны на нефтяном рынке, где они уходят корнями в фундаментальные основы и, в частности, в теорию хранения.

В заключение подчеркнем, что многие алгоритмические стратегии управляются несколькими классами активов. Эти стратегии, как правило, имеют долгосрочные профили опциональности, при которых можно терпеть относительно частые небольшие убытки на рынках с ограниченным диапазоном, но получать аномально положительную прибыль, когда рынок совершает значительное движение в любом направлении. Например, в то время как эффективность системных стратегий на нефтяном рынке в прошлом году была низкой, более широкие системные портфели по-прежнему приносили прибыль благодаря впечатляющей динамике на рынках с фиксированным доходом и акций.